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美亚柏科（300188.SZ）自成立以来深耕电子数据取证及大数据智能化业务，已成长为国内电子数据取证行业龙头和公安大数据领先企业、网络空间安全及大数据智能化等领域专家，业务覆盖全国各省、市、自治区及部分“一带一路”沿线国家，是全球电子数据取证行业两家上市企业之一。2019 年 7 月，国投智能成为公司控股股东，国务院国有资产监督管理委员会成为公司的实际控制人。

1.1 信息安全行业发展历程

信息安全产业作为对国家安全、政治稳定、经济发展、健康文化等具有生存性和保障性支撑作用的关键产业， 在整个产业布局乃至国家战略格局中具有举足轻重的地位。信息安全产业具有战略性、政策性、先导性、突破性、可持续发展性等特点，因此信息安全产业的竞争已经超越传统产业的范畴，加快信息安全产业发展是国家信息安全保障体系建设工作的一项重要任务，是保证信息化建设健康发展的基本要求，采用自主可控的信息安全产品和服务是产业竞争的焦点。

随着计算机技术和互联网技术的发展，我国信息安全行业的发展大致经历了传统信息安全、计算机信息安全、网络信息安全、Web 应用安全几个阶段，如下图所示。

1.2 子行业政策出台加速需求释放

1.2.1 电子取证行业

电子取证是指利用计算机软硬件技术，以符合法律规范的方式检查计算机系统和相关外部设备，进行证据获取、保存、分析和出示，并产生具有法律效力的电子证据的过程。根据 2016 年 9 月 9 日发布的《关于办理刑事案件收集提取和审查判断电子数据若干问题的规定》，电子数据包括但不限于下列信息、电子文件：（一）网页、博客、微博客、朋友圈、贴吧、网盘等网络平台发布的信息；（二）手机短信、电子邮件、即时通信、通讯群组等网络应用服务的通信信息；（三）用户注册信息、身份认证信息、电子交易记录、通信记录、登录日志等信息；（四）文档、图片、音视频、数字证书、计算机程序等电子文件。

电子数据取证行业缘起于网络安全，即网络安全的威胁。互联网的快速发展推动网络安全事件日趋多发，网络安全在英美等国已成为第一大社会治理难题，亚太等新兴国家由于网络安全设施和法规投入滞后，面临较为严重的网络安全威胁。现阶段我国网络违法犯罪活动高发频发呈蔓延态势，据人民网，检查机关办理网络犯罪案件数量年平均增幅达 34%以上，2019 年共批准逮捕网络犯罪嫌疑人 89167 人，提起公诉 105658 人，较前两年分别上升 78.8%和 95.1%，网络犯罪高发多发已成为常态，严重侵害了人民群众的生命财产安全和合法权益，电子证据重要性凸显，任何涉及电子数据的用户都可以是电子取证产品的潜在用户。

电子证据相继取得独立的法律地位。三大诉讼法将电子数据引入法律条文，是我国证据种类立法的巨大进步， 电子数据在司法实践中的应用必将得到进一步的推动。随着互联网快速发展，涉及电子计算机的各类案件， 正越来越多地依赖于电子证据的收集、采纳与采信，电子证据必将成为越来越重要的一种证据形式，司法地位不断提升。

国内对电子取证的需求首先产生于司法机关，后拓展至行政执法部门，包括工商管理、税务稽查和司法监督 等，国家层面也规定了相应电子数据取证的应用范围及其行业规范。

1.2.2 公安大数据行业

我国数字经济快速发展为社会治安带来新格局，传统的社会治安防控体系很难适应数字时代社会治理的需求， 基于大数据，数据挖掘、人工智能等技术催生了新一轮公安信息改革与发展的潮流。2016 之前的政策主要着眼于网络信息安全监测，侧重于事中、事后，即情况发生时的信息捕捉和发生后的信息支持。而 2016 年之后的政策主要着眼于事前主动预测风险事件，提出运用大数据、云计算等技术发出预警，提升防控能力， 打破部门警种壁垒，打通交换共享渠道，集中优质资源，推进开放共享，部署落实“数字法治+智慧司法” 信息化体系。

1.3 子行业市场空间

1.3.1 电子取证行业

电子数据取证行业缘起于网络安全。互联网的快速发展推动网络安全事件日趋多发，网络安全在英美等国已成为第一大社会治理难题，亚太等新兴国家由于网络安全设施和法规投入滞后，面临较为严重的网络安全威胁，电子数据取证逐步成为司法机关和执法部门的基础能力和工作。同时，随着移动互联网、云计算、物联网等技术的发展，也催生了电子数据取证产品更多的应用及需求，电子数据取证产品需要不断创新和更新换代以满足各类数据载体的技术发展要求。

美国纽约 TMR（Transparency Market Research）研究机构的电子取证市场行业报告：全球电子数据取证2016 年市场规模接近 28.7 亿美金，预计 2025 年可达到 66.5 亿美金规模。在全球市场分布上，美国世界领先，欧洲紧随其后，亚太地区快速发展并将在未来持续贡献可观收入。

根据中国产业信息网《2017-2023 年中国电子数据取证行业市场运营态势及发展前景预测报告》，2017 年国内电子取证市场规模达到 15.57 亿元，2011-2017 年 CAGR 为 21.75%，至 2023 年我国电子数据取证市场规模将达到 35.65 亿元，CAGR 达到 15%，高于全球市场规模 9.8%的 CAGR。

1.3.2 公安大数据行业

大数据战略已上升为国家战略高度，各部委从战略规划、技术能力提升、应用管理三个层面积极落实推进大数据发展政策。在国家政策持续推动下，大数据产业落地进程加快，产业价值被进一步发掘。根据中国信通院 2018 年 4 月发布的《中国大数据发展调查报告》显示，2017 年国内大数据产业总体规模达 4700 亿元， 同比增长 30%；2017 年大数据核心产业规模为 236 亿元人民币，增速达到 40.5%，预计 2018-2020 年增速将保持在 30%以上。根据 IDC 数据，截至 2018 年年底，中国大数据解决方案市场软硬服总额达到 388.8 亿元人民币。中国大数据市场预计未来 5 年将保持持续增长的趋势，年复合增长率将达到 17.3%。

在顶层推动下，公安大数据建设开始进入落地期，带来可观市场空间。

2.1 公司发展历程

美亚柏科（300188.SZ）自成立以来深耕电子数据取证及大数据智能化业务，已成长为国内电子数据取证行业龙头和公安大数据领先企业、网络空间安全及大数据智能化等领域专家，业务覆盖全国各省、市、自治区及部分“一带一路”沿线国家，是全球电子数据取证行业两家上市企业之一，电子数据取证产品在国内同类市 场占有率超过 40%，远超行业第二名瑞源文德的 18%。

l 1999 年-2001 年，公司主要是代理国外的取证产品，而后逐渐转向自主研发；

l 2001 年-2011 年，公司建立自主研发产品体系，由代理国外产品逐步转向自主研发，”主营业务体系为“两大产品+两大服务”；

l 2011 年-至今，公司坚持“内生增长+外延扩张”的战略发展方向，打造“四大产品+四大服务”主营业务体系，客户覆盖公安、检察院、监察委、市场监督局、海关、税务、证监等各级司法机关和行政执法部门及企事业单位，成为国内电子数据取证行业龙头和公安大数据领先专家。

营收及利润表现方面， 2011-2019 年，公司营业总收入 CAGR 为 29.06%，归母净利润 CAGR 为21.38%。2019 年公司实现营业总收入 20.67 亿元，归母净利润 2.90 亿元。公司营收及归母净利润均呈现逐年攀升态势，其中：

l 2011-2013 年营收增速及归母净利润增速均出现下滑，主要原因系 2013 年是公司向刑事技术领域迈进的元年，随公司项目投入和新业务拓展，人员人工费、资产折旧费等较去年同期增加较多但项目效益相对滞后，对公司利润造成了一定的影响；

l 2014 年营收增速及归母净利润增速均出现大幅增长，主要原因系公司前期在研发及市场拓展方面的加大投入取得一定的成效，同时 2014 年控股公司珠海新德汇纳入合并范围时间较去年同期增加也对公司业绩产生一定影响。

l 2018 年营收增速及归母净利润增速均出现下滑，主要原因有二，一是国务院机构改革，比如司法体制改革、国地税合并等，带来采购需求的波动和不确定性，对公司的整体业务产生了一定的影响；二是由于产业地位及市场规模的不断扩大，公司的大数据信息化产品市场已由二三线向省部市级拓展，项目形态已逐渐由软件产品向整体解决方案、软硬件一体化模式转变。硬件比重的增加，导致整体毛利率的下降。

2.2 公司股权结构：央企资质带来渠道优势

2019 年 7 月份，公司主要股东通过协议转让的方式引入了国投智能为公司控股股东，国务院国资委成为公司实际控制人。国投智能是国家开发投资集团的全资子公司，是国投集团在数字经济产业的战略投资平台和信息化综合服务平台。通过国投集团有效赋能和产业协同，公司将拥有央企优势，有助于扩展渠道优势，同时公司的央企背景将帮助公司承接更多金额较大的公安大数据项目，大数据业务从“做强”向“做大”迈进。

同时公司也积极利用上市公司的融资平台围绕产业做外延式投资与并购，实现 “大美亚生态”。 利用刘祥南双创基金、美银创业扶持基金、美亚梧桐并购基金及上市公司并购等投资手段，加强与子公司在研发技术和市场渠道等资源的整合，促进了 1+1>2 整合效益的实现，增强了公司的综合竞争力。公司业务范围延伸至涉税分析、便民惠民、企业调查、企业云端第三方电子合同云平台和存证等业务。公司产品销售市场也由公安、检察院等司法机关逐步拓展至监察委、工商、质检、食药监、税务、海关、新闻、证监、检验检疫、旅游、企业等多个行业。

2.3 产品布局、客户结构及主营构成

产品布局方面，公司坚持“内生增长+外延扩张”的战略发展方向，打造“四大产品+四大服务”主营业务体系， “四大产品”包括电子数据取证产品、大数据智能化产品、网络空间安全产品和智能执法与便民设备，“四大服务”由四大产品衍生而来，包括存证云+、网络空间安全服务、数据服务、培训及技术支持增值服务， 同时持续加强超算中心、人才教育平台、创业平台、投资平台的能力建设，坚持创新，全方位开拓公司成长空间。

客户结构方面：截至 2019 年末，公司司法机关收入占比为 53.37%，行政执法部门占比为 15.02%，公司的企业收入是通过渠道销售产品获得收入，占比为 26.95%。

过去，美亚柏科致力于为各级司法机关打击犯罪提供电子数据取证产品及网络信息安全解决方案，作为国内电子数据取证行业的龙头企业，不断引领行业技术发展。现在，美亚柏科正着力于将大数据技术和大搜索技术应用于为更多执法部门开展网络空间社会治理提供产品和服务，助力执法部门实现“大数据打造无贼天下” 的远大目标。未来，美亚柏科将继续充分发挥公司技术及资源优势，借助互联网+大数据的力量，为更广大的社会公众提供便民服务。

主营构成方面：公司主营业务构成由最初的 “两大产品+两大服务” 发展为 “四大产品+四大服务”， 客户覆盖公安、检察院、监察委、市场监督局、海关、税务、证监等各级司法机关和行政执法部门及企事业单位， 截至 2019 年末，电子取证和大数据信息化业务占比最高，分别为 40.42%和 37.08%，公司成为国内电子数据取证行业龙头和公安大数据领先专家。

其中大数据信息平台利润率于 2016-2019 年出现下降，主要原因系公司大数据信息化产品市场已由二三线向省部市级拓展，项目形态已逐渐由软件产品向整体解决方案、软硬件一体化模式转变。硬件比重的增加，导致整体毛利率的下降。

2.4 壁垒优势成就行业龙头

信息安全产业作为对国家安全、政治稳定、经济发展、健康文化等具有生存性和保障性支撑作用的关键产业， 在整个产业布局乃至国家战略格局中具有举足轻重的地位。信息安全产业具有战略性、政策性、先导性、突破性、可持续发展性等特点。公司作为国内电子数据取证行业龙头和公安大数据领先企业、网络空间安全及大数据智能化等领域专家，业务覆盖全国各省、市、自治区及部分“一带一路”沿线国家，是全球电子数据取证行业两家上市企业之一，电子数据取证产品在国内同类市场占有率超过 40%，远超行业第二名瑞源文德的18%。其主要竞争优势包括：

l 行业先发优势。公司于 1999 年成立之初即定位于此，是国内电子数据取证行业的先行者。2003 年即开发出“车载取证勘察平台”，从而奠定了公司在电子数据取证行业的领先地位。公司还参与制定了中华人民共和国公共安全行业标准 GA/T 754-2008 《电子数据存储介质复制工具要求及检测方法》、GA/T755-2008《电子数据存储介质写保护设备要求及检测方法》、GA/T 756-2008《数字化设备证据数据发现提取固定方法》等多个行业标准。CCID 调查数据显示，2008 年公司的电子数据取证产品市场占有率为 41.78%，位列国内同行业第一，先发优势明显。

l 资质优势。公司拥有较为完备的资质体系，具有涉密计算机信息系统集成资质（甲级）、计算机信息系统集成一级资质、CMMI5 证书、国家信息安全测评信息安全服务资质证书等。

l 资源优势：2019 年 7 月，公司主要股东通过协议转让的方式引入了国投智能为公司控股股东，国务院国资委成为公司实际控制人。通过国投集团有效赋能和产业协同，公司将拥有央企优势，有助于扩展渠道优势，同时公司的央企背景将帮助公司承接更多金额较大的公安大数据项目。国投集团拥有全资及控股子公司 17 家；拥有三级以上全资和控股投资企业 145 家，其中 9 家控股上市公司，产业布局健康养老、先进制造业、生物能源、大数据和互联网+、生物医药、城市环保等多个行业。未来，公司将加强与国投集团的资源协同，通过形成资源、技术、人才的聚集和共享，不断拓展完善产业链，共同推动国家网络安全和信息化、社会治理建设。

l 客户优势：公司与国内各级司法机关和行政执法部门建立了良好的合作关系，这些客户对电子数据取证的要求最高，为公司向其他行业市场拓展打下了良好的品牌和信任基础。

l 持续技术创新的研发体系：公司是知识/技术密集型产业，研发技术人员占公司总人数达 70%以上，创新能力是公司保持长久活力的源泉。公司十分重视技术创新及产品研发，近几年每年研发投入占当年度营业收入比例不断增加，其中 2017 年 15.22%、2018 年 16.35%、2019 年 17.32%。为了保证公司产品自主可控，公司加强了核心技术产品的知识产权保护。截至 2019 年 12 月 31 日，公司共取得授权专利 284 项，其中发明专利 166 项，实用新型专利 54 项，外观专利 64 项；有效注册商标 60 项，软件著作权 570 项。报告期内，公司新增授权专利 62 项，其中发明专利 24 项，实用新型专利 11 项，外观专利 27 项；新增软件著作权 177 项。公司还入选“2019 年全国软件百强企业榜”、“国家知识产权示范企业”、上市企业专利竞争力风云榜“创业板-专利竞争力百强企业”、“中国网络安全 100 强企业榜单”。

l “以培训带动销售”的营销模式：培训获需求、培训促服务、培训得市场。公司设有美亚柏科信息安全学院，拥有专业的培训团队、培训课程、培训场所、专业资格认证。公司的培训已在培训管理、培训课程体系、培训服务流程实现了集团资源融合，并将培训模式复制到集团内子公司。通过建立集团完善的培训服务体系、培训服务流程，为顾客提供包括行业技术培训、产品培训、认证培训等服务，树立行业培训与认证标杆，奠定行业品牌地位。培训带动销售，为客户培养专业技术人才及提升专业技术水平， 快速实现行业覆盖，是公司独特的营销模式。

l “以客户为中心”的服务模式：贯彻“以客户为中心”的服务方针，公司现拥有 11 家全资子公司，2 家分公司，9 家控股子公司，12 家参股公司，在全国设立了 26 支分支机构，通过微信公众号、微信小程序、400 888 6688 服务热线、企业 QQ 等方式提供了 7×24 小时技术支持服务。

在财务上表现出“高 ROE＋高 ROIC”：公司 ROE 与 ROIC 差异较小，且均长期高稳，维持在 10-12%左右， 体现公司良好的盈利能力与独特竞争优势。

现金流变动方面，2019 年公司经营活动产生的现金流量净额较去年同期增加 451.34%，主要原因有二：

l 一是国务院机构改革和税务机关调整基本完成，前期拖延的客户需求集中释放。公司主要客户为司法机 关及执法部门，2018 年 3 月国务院机构改革启动，包括司法体制改革、国地税合并、检察委体制改革以及组建市场监督管理局等，对公司业务产生影响，使订单落地延缓，2019 年国务院机构改革和税务机关调整基本完成，前期拖延的客户需求集中释放；

l 二是由于公司加强经营管理，公司销售商品、提供劳务收到的现金较去年同期有所增加，以及公司扣非 后盈利增加所致。

2017－2018 公司经营活动现金净流量小于归母净利润，主要系公司应收账款较高，公司主要客户为全国各级司法机关、行政执法部门等，这些客户的采购及付款审批周期较长，因而导致公司应收账款较高。但客户资信状况良好，公司应收账款坏账计提准备政策也较为稳健，应收账款发生大额坏账的风险较小，截至目前 应收账款未发生不正常情况。随着公司业务拓展至非政府市场，应收账款的风险可能会有所增加，同时随着公司销售收入的增长，应收账款金额也可能会相应上升，如果公司不能加强应收账款的高效管理，可能面临较高的坏账风险。同时由于公司客户性质：上半年制定计划、预算审批，下半年实施和验收，各季度营业成本、营业利润、现金流量、应收账款和存货与营业收入均呈季节性特点，即是下半年明显高于上半年,且各季的变动趋势与同期营业收入的变动趋势密切相关。

2.5 未来业绩增长点

2.5.1 电子取证业务

l 取证对象丰富驱动电子取证升级。随着移动互联网、人工智能和物联网技术的发展，信息载体形态不断发生变化，移动设备、智能设备及云存储已成为个人数据存储及承载信息传播的主要载体，电子数据取证对象也已从移动端、智能设备往云端、物联网端方向发展，推动电子数据取证产品需不断升级换代， 以适应市场新需求。自 2001 年计算机取证概念引入国内开始，公司便潜心钻研电子数据取证技术，借由多年来的行业深耕，对国内电子数据取证现状进行了梳理，并率先提出“取证 3.0 时代”理念。

a. “取证 1.0 时代”（2001 年-2011 年），是单兵式介质取证时代，取证对象以硬盘取证和功能手机取证为主，主要特征单兵、独立、孤岛，主要的工作目标是检验鉴定。

b. “取证 2.0 时代”（2012 年-2017 年），也叫智能设备取证和数据汇聚时代，取证对象重点是移动智能终端设备，同时从取证拓展到了数据汇聚分析，工作目标也从检验鉴定，扩展到数据分析。

c. 取证 3.0 时代（” 自 2018 年开始），也叫全景数据下的取证与数据分析，取证对象增加了物联网设备、云端数据等。同时 AI 技术的应用，提升了取证速度、数据提取和处理分析能力，可以更快的从海量数据中找到关键线索，从而提高工作效率。

l 行业拓展。从国内行业的角度看，电子数据取证的取证需求，已由传统的网络安全部门渗透到监察委、工商、税务、海关、食药监等各个领域。各个领域对电子数据的采集、勘查、取证等需求量和工作量越来越大，迫切要求装备的处理能力、人员的协同能力、系统的调度能力、知识的共享复用能力大大提升， 催生了对电子数据取证产品的升级换代需求。

l 渠道下沉。根据《中华人民共和国行政区划统计表》，2017 年全国共有 34 个省，334 个地市，2851 个县级。随着电子证据的司法地位不断提高，公安的其他细分警种以及区县级基层机关配备的需求也开始启动，电子数据取证产品市场也由部省市级向区县下沉。

2.5.2 公安大数据业务

在顶层推动下，近期公安大数据建设进入落地期，驱动公安大数据业绩增长。根据 IDC 数据，截至 2018 年年底，中国大数据解决方案市场软硬服总额达到 388.8 亿元人民币，中国大数据市场未来 5 年将年复合增长率将达到 17.3%。根据中国信息通信研究院，预计到 2020 年中国大数据市场规模将达到 578 亿元。

公司过去 10 年股价走势与业务发展逻辑一致，可分为３个阶段：

l 2011－2013 年，股价稳定增长，营收与归母净利润总额稳健增加，营收增速及归母净利润增速均出现下滑，主要原因系公司逐步向刑事技术领域迈进，随公司项目投入和新业务拓展，人员人工费、资产折旧费等增加较多，但项目效益相对滞后，对公司利润造成了一定的影响；

l 2014－2015 年，股价大幅上涨，营收增速及归母净利润增速均出现大幅增长，主要原因系公司前期在研发及市场拓展方面的加大投入取得一定的成效，同时 2014 年控股公司珠海新德汇纳入合并范围时间较去年同期增加也对公司业绩产生一定影响。其中 2015 年 6 月受市场股灾影响，股价出现大幅下跌。

l 2016－至今，股价逐步攀升，公司主营“四大产品+四大服务”发展完备， 客户覆盖公安、检察院、监察委、市场监督局、海关、税务、证监等各级司法机关和行政执法部门及企事业单位，叠加政策驱动，2016 年“十三五规划”将大数据提升为国家战略，标志着中国正式迈进大数据时代。但 2018 年出现一定下滑，主要原因有二，一是国务院机构改革，比如司法体制改革、国地税合并等，带来采购需求的波动和不确定性，对公司的整体业务产生了一定的影响；二是由于产业地位及市场规模的不断扩大，公司的大数据信息化产品市场已由二三线向省部市级拓展，项目形态已逐渐由软件产品向整体解决方案、软硬件一体化模式转变。硬件比重的增加，导致整体毛利率的下降。

公司盈利预测及投资评级：我们预计公司 2020-2022 年净利润分别为 3.71/4.77/6.17 亿元，对应 EPS 分别为 0.46/0.59/0.77 元。当前股价对应 2020-2022 年 PE 值分别为 46/35/27 倍。给予“推荐”评级。

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（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：东兴证券）

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智通财经APP讯，美亚柏科(300188.SZ)发布2021年业绩公告，告期内，公司实现营业总收入25.35亿元，同比增长6.25%;实现归属于上市公司股东的净利润3.11亿元，同比下降17.06%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.73亿元，同比下降19.85%，向全体股东每10股派发现金红利1.2元(含税)。

报告期内，公司利润下降的原因主要是受全国各地新冠疫情影响，公司大数据等商机订单延后、在手订单延迟实施及验收。同时，公司在巩固主行业赛道市场的同时，持续培育新赛道，加大在大数据智能化、网络空间安全及新型智慧城市的投入，使得研发费用等期间费用较去年同期有较大增长，对公司净利润产生影响。

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