时隔两个月，国融证券股份有限公司（下称国融证券）又领监管处罚。

5月21日，证监会公布对国融证券采取限制业务活动措施的决定，国融证券被限制债券自营业务六个月、被暂停资产管理产品备案一年。

这也就是说，在债券自营业务中，国融证券已持有存量债券可以卖出，不得新增买入，为防范流动性风险而从事的必要债券交易除外；在暂停资管产品备案方面，国融证券为接续存量产品所投资的未到期资产而新发行的产品除外。

5月22日，澎湃新闻记者以投资者身份致电国融证券客服，该工作人员称，目前客服中心没有收到相关通知和相关事项记录，债券业务还是可以正常交易。

证监会经调查发现，国融证券的债券交易存在三方面的主要问题。

一是风险控制流于形式，存在风控系统中大量预警信息未处理、风控数据与交易系统数据不一致等情况。

二是经营管理混乱，人员隔离、岗位隔离、业务隔离要求没有落实，如资产管理二部与负责投顾的财富管理二部人员混合办公，债券交易人员离职信息未及时更新等。

三是业务管控缺失，如对国融证券投顾产品“邻水融富1号”从公司资管产品“日鑫多利”买入债券、公司投顾产品“邻水融富1号”向公司投顾产品“聚垚融富2号”卖出债券缺乏有效监控等。

国融证券的上述问题违反了《证券公司监督管理条例》第二十七条，《证券公司内部控制指引》第十六、五十条、第五十三条，《证券公司客户资产管理业务管理办法》第七条、第四十五条等规定。

基于此，证监会对国融证券做出限制债券自营业务六个月、被暂停资产管理产品备案一年的处罚决定。

早在今年3月初，国融证券总经理张智河、固定收益事业部分管副总经理兼部门负责人李涛、合规总监柳萌三名相关负责人已被证监会采取警示函等监管措施。

被处罚的原因也是涉及债券代持、经营管理混乱等上述原因。

国融证券的内控合规问题一直受到监管的关注，2018年12月17日，内蒙古证监局就责令国融证券增加内部合规检查次数，国融证券存在未及时报告有关事项、内部控制不健全、合规风控不到位等三大问题，涉及的事项共有八个。

在彼时，内蒙古证监局就要求国融证券于2019年1月31日之前整改上述违法违规行为，并将整改情况报内蒙古证监局；同时自2018年12月1日至2019年5月30日期间，每3个月开展一次内部合规检查，并在每次检查后5个工作日内，向内蒙古证监局报送合规检查报告。

国融证券的前身是成立于2001年的内蒙古日信证券经纪有限责任公司，目前的注册资本为17.83亿元，注册地点在内蒙古自治区呼和浩特市。

在证券业协会公布的2017年券商净资产排名中，国融证券位列第81位，为37.08亿元。按照证监会公布的2018年券商分类评级结果，国融证券的评级为BBB级。

另外值得关注的还有国融证券的2018年年报，数据显示，国融证券实现营业收入8.6亿元，同比（较上年同期）增长5.06%；净利润为1212.67万元，同比下降81.07%。

虽然年报显示仍有盈利，但从国融证券因提供股票质押融资数据来看，该公司已被卷入涉及中弘股份、欧浦智网、飞马国际等多只股票质押融资违约的诉讼中，上述三只股票的股票质押融出本金合计高达5.34亿元。

国融证券披露其逾期股票质押回购款账面余额高达7.96亿元，而其实际计提的坏账仅为0.84亿元。

南都供图

尽管央行进行MLF公开市场操作，但昨天国债期货仍然大幅收跌。随着国海证券债券违约事件更多细节曝光，事件还在不断发酵。最新消息显示，至少22家机构卷入其中。记者联系到其中一个涉及券商的高管，其表示，该券商“只有小几干万的代持，不受影响。”上周有市场传言称：“国海证券一个债券团队负责人张扬出国失联，请机构代持的100亿债浮亏巨大，国海证券直接不要了，章是萝卜章。”国海证券昨日临时停牌并发布公告称，“正在积极与涉事金融机构沟通核实情况。”但在市场看来，这其实就是在债市去杠杆下，自曝出来的“债券代持”风波。

A

代持风波

昨日早间，国海证券发布临停公告称，“正在积极与涉事金融机构沟通核实情况，并对我司有关管理制度进行自查。相关事件核查清楚后，依法应由我司承担的责任，我司绝不推诿。我司希望与各相关方携手并肩，共同维护金融行业稳定、健康、有序的发展环境。”

此公告源于上周有市场传言称：“国海证券一个债券团队负责人张杨出国失联，请机构代持的100亿债浮亏巨大，国海证券直接不要了，章是萝卜章。”

随后国海证券亦发布公告称“张杨、郭亮所涉业务相关协议中加盖印章纯属伪造。公司自身也未签订任何相关协议”。

但在市场看来，这其实就是在债市去杠杆下，自曝出来的“债券代持”风波。

“债券代持”爆炸导致的规模效应值得关注。

根据媒体报道，涉及国海证券“假章门”的机构不少于22家。记者联系到其中一个涉及券商的高管，其表示，该券商“只有小几干万的代持，不受影响”。

有消息称，12月15日国海证券召开了有关“假章门”事件的会议，22家机构参会中有3家地方性银行踩雷，分别是南昌农商行、新疆汇合银行、长春发展银行。

事实上，某股份行地方分行负责人向记者表示，债券代持随着近年监管趋严，特别是2013年中信证券和万家基金等多家机构被查，引发“债券代持”稽查风暴后，大型商业银行已不再开展此类业务。

“可以很肯定地说，我们银行不做债券代持业务”，某大型股份制银行的资产管理部负责人也向记者表示，一般银行做代持的操作方式都是A把B手上的一笔债券接走，放一段时间，约定一个利率B再买回来。

不过，沪上一家中型券商固收部人士透露，农信社、农商行以及部分业务激进的城商行仍有参与债券代持，成为券商的对手方机构。前述股份行地方分行负责人亦透露，山东地区部分银行参与代持较为普遍。

除了国海证券“萝卜章”事件已透露的踩雷银行外，记者注意到，7月份宁波银监局公示，宁波通商银行因部分债券以非公允价格交易并通过交易对手代持实现债券从交易账户到银行账户的转移，被处以罚款60万元。

值得注意的是，从处罚金额来看，此张罚单金额达到60万元，而银行受处罚的金额多在30万元左右，只有票据违规处罚等少数处罚项目达到50万元以上，由此可见，债券代持违规获利属于监管处罚的重点。

B

代持动机

所谓债券代持，就是指机构A买入债券后，转卖给机构B，到期后在将来某一时点重新买回该笔债券。

有债券交易人士对记者介绍称，一般债券代持有三种动机。机构采用债券代持的原因之一是由于仓位已满，但看好某只债券，投资机构与代持机构约定回购的时间、价格，投资机构获得价差收益和票面利息，而代持机构则获得约定的融出资金利息，即固定收益。

该债券交易人士称，原因之二是单纯为了放杠杆。“买下债券后再把债券卖给另一家机构，拿到钱之后再去买债券，这么一来其实是等于进行了一个两倍杠杆的操作，而实际运作的杠杆可能远远不止两倍。”

此外，该债券交易人士表示，其三则是为了腾挪账户，比如在考核时将债券暂时转出来降低风险资本占用量等。

不过，银行代持债券的原因则主要是加大投资杠杆及基于美化财务报表的影响。

前述股份行地方分行负责人表示，银行代持债券的一个原因是放大投资杠杆，以套取较高的收益回报。

“假设A机构持有50亿资金全部买入债券，按照此前5%的收益率，可以获利2.5亿元，但此时引入B机构代持此前买入的债券，套利九成即45亿元出来，再次全部买入债券，则此时总金额就放大到95亿元，同样5%收益率可以获利4.75亿元，相对于50亿资金，收益率等同于做到9.5%。”前述股份行地方分行负责人表示。

事实上，银行参与债券代持第二个原因则是美化报表。在季末年末等时点，部分机构为了掩盖债券投资的亏损，就会寻求对手机构以代持方式转移这部分亏损，在此过程中，原债券的所有权发生了转移，债券损益也迁移至表外，最终达到修饰报表的目的。

记者从有关会计学者处获悉，作为债券持有人，若将此部分债券转给其他机构代持，假设债券价格下降，这部分差额不会出现在债券持有人的财务报表中。相反，代持人报表则出现这笔亏损。不过，记者此前获悉，部分代持人并非上市公司或需公开报表的金融机构。

据上述会计学者表示，当债券到期或约定交易时，债券实际持有人购买这部分债券的亏损，就会出现在债券实际持有人的财务报表中。这部分显示在投资收益里的情况将影响到当期的营收，进而影响到利润。

事实上，若代持人持有债券时，就像正常的金融资产一样，买进来时将其界定为可交易性金融资产或可供出售金融资产进行会计处理。而实际持有人买回时亦如此进行处理。

不过，银行代持的情况或有所改变。前述股份行地方分行负责人指出，随着监管考核办法的调整，特别是2016年MPA考核实施以后，冲时点的问题已得到极大改善，因此，目前银行出于美化报表的目的而做代持的必要性也逐步降低。

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代持模式

“债券代持在债券市场里普遍存在，代持需求方多是买方机构，代持供给方多是券商的自营，但也有部分是资管或者投顾。有时代持供给方会不断更新现价和市价的差，超过一定程度后会要求需求方将其接回。”上述债券交易人士表示。

除了买入债券后寻找代持方式外，当前的代持模式众多。有市场从业人士昨日亦表示，现在通常是一级代持，亦即是代投标，然后一直帮忙拿着，等某一段时间后再回到实际持有人的账户里。

而某券商负责人对南都记者表示，不少机构间的代持协议都属于抽屉协议，即使遭遇违约也很难维权。

盈科(广州)律师事务所资深金融律师潘卫平对记者表示，从国际和中国市场情况来看，债券、证券市场及非证券市场等出现代持情况较为普遍。至于代持是否违法和违规，要从私法(民法、合同法等)及公法(公司法、证券法等)两个角度来看，公法角度主要从证券和资本市场监管角度来看。

潘卫平表示，股权的代持，是属于股权(财产权)的一种代理、代持行为。债券的代持，说是所有权的代持是不规范的，实际上从合同法上说，就是债权的转让、合同的转让。在合同法角度上，只要通知债权人(包括公示通知)，就可以将债权(债券)转让。

“往往这种代持通过一方卖给另一方，形式上是买卖的关系，实际上属于债券转让的行为，这是一个标准化合同的转让。从私法的角度来说，是不违法的；但证券监管机构对这些现象的处罚，这要牵涉到资本市场有关公法领域的赋予的处罚职责(权)问题。”潘卫平对此表示，因为证监会、银监会这些金融证券市场监管机构，职责是维护市场的稳定和可持续，以及核心问题是保护中小投资者的利益，让市场风险可控。

债券代持表面上卖给对方，但实际上会附有协议，通常表现为回购协议或抽屉协议。那么这个代持形式上是否合法或是否违规，要看代持的真实的目的。而如果目的是为了杠杆的放大和质押融资等目的，则存在市场风险。

处于牛市期，债券代持很容易产生，实际持有人可以利用代持方式加大杠杆，而一旦债市场出现风险，债券价格下行，就会出现风险。假设实际持有人不赎回债券，就会出现违约，促使债券市场出现信用的震荡、甚至波及整个社会经济。

具体到国海证券一事，如果出现风险之后，对方还涉及“假公章”的问题，可能是补足一些书面上的协议，把代持的法律关系确定下来，以便把法律风险转嫁或回避，但相关责任人是否构成刑事责任，看侦查的结果、目的和动机等等。采写：南都记者梁小婵孙铭蔚

吴梦姗田姣周亮

自去年末中证协和中基协联合发布债券交易新规，对券商内控体系、风险管控、业务管理、人员管理等方面进行规范之后，监管层近日对债券交易管理又出重拳。

3月15日，界面新闻从证监会官网获悉，因债券交易违规，国融证券和五矿证券于近日双双遭到证监会处罚。其中，国融证券总经理及业务部门负责人收到了警示函，五矿证券则被责令整改，且在完成整改并经证监会核查验收前，不得新增债券自营业务。

处罚决定书显示，国融证券在《中国人民银行 银监会 证监会 保监会关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知》发布实施后新增表外债券代持业务，债券自营业务条线投资经理均配有交易账号和权限、且存在自行发出投资指令和下单的情况，资产管理二部与负责投顾的财富管理二部人员混合办公，部分债券交易审批时间晚于交易时间，风控系统中大量预警信息未处理、部分风控数据与债券交易系统数据不一致，对公司投顾产品“邻水融富1号”从公司资管产品“日鑫多利”买入债券、公司投顾产品“邻水融富1号”向公司投顾产品“聚垚融富2号”卖出债券缺乏有效监控。

证监会认为，张智河作为总经理、李涛作为固定收益事业部分管副总经理兼部门负责人、柳萌作为合规总监，对相关违规行为负有责任，决定对三人采取出具警示函的行政监督管理措施。

值得注意的是，在去年底，国融证券刚刚收到内蒙证监局《关于对国融证券股份有限公司采取责令增加内部合规检查次数措施的决定》，决定指出，国融证券存在未及时报告有关事项、内控机制不健全、合规风控不到位等八个违规事项，包括国融证券2016年增资扩股期间签订股权对赌协议，部分债券投资出现代持交易、同向交易未报告，投行业务存在项目底稿材料缺失、归档文件不全，以及公司资产管理二部与财富管理二部人员混合办公，未进行区分隔离等问题。

而在对五矿证券的处罚书中，证监会指出，五矿证券固定收益事业部综合风控部副总经理负责交易执行并兼任后台清算备岗、内控合规岗兼任交易执行备岗，个别债券交易员未取得银行间市场交易员资格，部分债券交易用印审批晚于协议签署时间，部分债券同时显示于黑名单池和白名单池。

证监会表示，按照《证券公司监督管理条例》第七十条的规定，责令五矿证券改正。公司应当采取有效措施，完善内部管理，提升风控水平，在完成整改并经证监会核查验收前，不得新增债券自营业务，存量自营债券可卖出，不得新增买入。

国融证券乱象的处罚正在向直接负责人落地。

经济观察报记者了解到，中国证监会日前已就国融证券存在的债券乱象问题对总经理张智河、固定收益事业部分管副总经理兼部门负责人李涛和合规总柳荫采取了出具警示函的行政监管措施。

据警示函决议显示，国融证券在《中国人民银行银监会证监会保监会关于规范债券市场参与者债券交易业务的通知》发布实施后新增表外债券代持业务，债券自营业务条线投资经理均配有交易账号和权限、且存在自行发出投资指令和下单的情况。

此外，记者从接近国融证券相关人士处获悉，国融证券还存在资产管理二部与负责投顾的财富管理二部人员混合办公，部分债券交易审批时间晚于交易时间，风控系统中大量预警信息未处理、部分风控数据与债券交易系统数据不一致等情形；其对投顾产品“邻水融富1号”从资管产品“日鑫多利”买入债券、投顾产品“邻水融富1号”向投顾产品“聚垚融富2号”卖出债券缺乏有效监控。

事实上，这只是国融证券去年底乱象曝出后接受监管处理的延续。

去年底，内蒙证监局曾披露《关于对国融证券股份有限公司采取责令增加内部合规检查次数措施的决定》(下称《决定》)，指出国融证券存在未及时报告有关事项、内控机制不健全、合规风控不到位等不少于八项问题。

其中包括国融证券2016年增资扩股期间存在的股权对赌协议，以及部分债券投资出现的代持交易、同向交易未报告问题。其中，经济观察报记者曾于去年9月份对国融证券增资扩股期间的隐瞒对赌行为进行过披露。

除此之外，国融证券的投行业务还被发现存在多方面问题，一是项目底稿中部分尽职调查材料未按要求加盖公章，负责人员未签字确认；二是项目底稿中普遍缺少对咨询审计机构的访谈记录；三是项目底稿材料归档文件不全，部分文件掌握在经办人员手中，未及时进行归档。

《决定》责令国融证券进行整改，并在2018年12月1日至2019年5月30日期间，每3个月开展一次内部合规检查，并在每次检查后5个工作日内，向内蒙古证监局报送合规检查报告。

本文源自经济观察网

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