中国基金报记者 任子青

近期，A股市场大幅反弹，量化股票多头策略业绩显著回升，不少产品年内业绩扭亏为盈。

多家量化私募表示，正在积极备战明年市场，新产品的发行计划正在有序推进。

股票多头策略反弹明显

CTA策略近期较为平淡

“量化策略分化比较明显。股票多头策略表现突出，CTA策略则较为平淡。”格上财富金樟投资研究员关晓敏分析，近期中小盘风格较为强势，而量化股票策略多偏小票，多头策略反弹明显。

好买基金研究中心研究员张锦升表示，9月、10月由于市场缩量和宏观事件的影响，市场资金面波动较大，量化策略的超额整体是小幅回撤的状态。11月下旬疫情逐步放开后，市场交投情绪回暖，超额收益在近半月有一定反弹。

不少量化机构抓住这一轮市场机会，全年业绩已经扭亏为盈。

道昆基金介绍，近期公司的三大策略都实现了年内正收益，量化基本面因子结合量价因子的选股策略取得成效。

明汯投资表示，截至12月初，明汯的高风险产品线全市场选股股票精选系列、中风险产品线精选CTA系列、低风险产品线多策略对冲系列今年以来均为正收益。

平方和投资也表示，该公司旗下的中性产品全部取得较为可观的正收益。由于对冲工具的保护作用和量化团队的超额能力，量化中性产品真正能够做到穿越牛熊，取得较为稳健的正收益。

涵德投资称，公司近期的整体业绩表现平稳。CTA策略方面，11月南华商品指数上涨约6%，大宗商品迎来修复性反弹，多个板块出现较好的上行趋势，有利于CTA策略的表现。股票策略方面，市场成交量回暖，波动率也随之上升，超额环境较前期有所改善。基差大幅收敛，对冲成本下降，有利于市场中性产品的业绩表现。

大岩资本首席投资官黄铂告诉记者，今年公司主打低波动、高夏普的稳健策略，业绩表现稳健，90%以上的收益来自于选股收益，风格和行业的收益占比不足10%。

回顾近期市场，启林投资直言，9月以来市场进入量化相对难做的状态。基本面策略相对来说回撤更大，量价表现相对较好。“三季报发出之后，业绩较好的成长类公司反而大幅跑输市场，相关的基本面因子预测性较差。”

悬铃资产表示，受大环境影响，今年市场整体不算乐观。可转债套利策略依然能够稳定贡献收益，这是套利策略特性决定的。

量化私募积极备战明年市场

不断完善产品线

临近年末，量化机构积极备战明年。据记者了解，量化私募明汯投资目前正与多家合作伙伴积极推进2023年度计划，根据客户的风险偏好和配置需求做好沟通和服务；启林投资主要布局中证1000指数增强和混合多策略产品线；平方和投资基于对未来市场行情的乐观判断，重点布局量化多头产品，与主流渠道合作的产品多为量化多头和指增类产品。

悬铃资产表示，目前正在布局CTA和选股类策略。CTA与现有产品相关性低，将其与现有策略结合可以进一步降低风险。此外，CTA策略是保证金交易，可以提高产品的资金利用效率，提升客户体验。选股类策略可以与现有策略进行叠加，强化增强效果，同时还可以增加公司策略的储备。

涵德投资透露，2023年是公司战略转型的关键时期，混合策略是新产品发行的重要方向，混合策略相较于单一的CTA策略，容量更大、波动性更低、收益也更稳健。今年公司整体管理规模稳定，明年新产品的发行将继续以混合策略为主。

量化策略逐渐受市场认可

指数增强产品吸引力提升

量化行业深入发展，量化策略逐步走进大家的视野，投资者对量化策略的接受度也越来越高。关晓敏表示，今年以来，市场整体表现疲软，量化策略凭借着相对稳健的表现，被更多的投资人所认识了解。

“当前市场信心仍然不足，相对而言量化策略更受追捧。”私募排排网基金经理胡泊称，这是由于量化策略的可预期性较好，而且有严格的对标，策略发生漂移的可能性较主观多头要低。

此外，随着近期市场反弹，投资者对指数增强产品的关注度也有所提升。

张锦升表示，无论从贝塔还是阿尔法的角度来看，当前都是比较好的配置时机。指数增强作为市场底部区域确定性较高的投资方式，对投资者的吸引力正在提升。

金斧子投研中心也表示，11月份沪深300指数强势反弹，市场对于300指数增强产品的关注度有所升高。建议投资者在配置量化产品时选择策略研发与迭代能力出众、阿尔法风格符合自身风险偏好的管理人。

明汯投资认为，经历了近一年的调整，目前市场整体估值偏低。主流量化私募在今年的下跌行情中展现出优异的阿尔法能力，对明年的阿尔法发挥外部环境比较看好。“对于机构客户，我们比较推荐沪深300指增和中性产品线，具备非常好的配置价值；对于个人客户，根据自身风险偏好，可选择高风险产品线全市场选股系列及低风险产品线多策略对冲系列。”

朝阳永续基金研究院研究总监尹田园建议，投资者在挑选量化产品时，除了关注收益率外，还要重点关注收益的波动率和区间回撤情况，了解管理人的风险控制理念与措施。

2019年3月以来，国内债券市场深度调整，利率风险对冲工具再次引起大家关注。利率互换作为国内唯一初具规模的利率风险管理工具，得到的关注度最高，实际对冲效果如何却值得深思。

一般认为对冲效果取决于基差（即利率互换与债券收益率之差）的稳定性。令人困扰的是，基差通常变幻莫测，具有不确定性。那么接下来的问题是，面临市场调整，基差的变化是否有一定的规律？

本文尝试用实证分析的方法研究市场调整时基差的变化规律，从而寻找相对确定的交易契机。

一、各类市场调整下的基差变化

通常，我们聚焦三类市场调整：一是市场的流动性冲击，流动性冲击是指资金市场流动性紧张，表现为非银融资利率明显高于银行；二是收益率曲线整体上行，代表无风险利率显著抬升；三是利率曲线陡峭化，预期未来利率上行。上述三类市场调整在实际观察中常对基差产生影响。

基差的定义：同期限利率互换与国开债收益率之差，基差（i）= [IRS（i）-YTM（i）]，其中i=1,5，表示1、5年期限利率互换与国开债的基差。

从历史数据梳理中我们发现，在不同类型市场调整下的基差变化呈现规律性。第一，流动性冲击使得基差先扩宽后缩窄；第二，无风险利率抬升使得基差先扩宽后缩窄；第三，利率期限结构陡峭化使得基差先缩窄后扩宽。

第一类市场调整：流动性冲击。一般R007-DR007扩大，市场流动性较为紧张，基差先扩宽后回调。

如图1，在缴准、缴税和跨年的关键时点，基差常在冲击后出现大幅度扩宽。

图1:流动性冲击与基差

表1:流动性冲击时1年基差调整情况

第二类市场调整：以十年期国债收益率为代表的无风险利率水平上行，基差先扩宽后回调。

如图2，大多数无风险利率抬升的行情中（除2016年利率互换超调以外），5年基差先扩宽后回调。

图2:无风险利率水平与基差

表2:无风险利率水平提升时5年基差调整情况

第三类市场调整：利率期限结构陡峭化，预期未来利率上行，基差缩窄后回调。

如图3，当利率期限结构显著陡峭化时，1年基差在大部分情况下先缩窄后增加。

图3:曲线形态变化与基差

表3:利率期限结构陡峭化时基差调整情况

二、基差的VAR模型与估计结果

从历史数据中初步发现，流动性冲击、无风险利率变化以及利率期限结构陡峭化对基差的影响有一定规律。为进一步研究基差与上述三个因子之间的动态变化关系，采用VAR模型对向量时间序列进行建模。

我们选用2015年-2019年周度数据的时间序列作为样本，建立向量自回归模型并进行格兰杰检验。

将置信区间设置为95％的结果是，流动性冲击和无风险利率水平变化是1年基差调整的格兰杰因；无风险利率水平变化和利率期限结构变化是5年基差变化的格兰杰因。

三、脉冲反应及贡献度验证

（一）脉冲分析

1、1年基差的脉冲反应

实证结论：无风险利率水平抬升和流动性的冲击时，1年基差在一定时间内先减小后变大，如表4所示。

表4:1年基差的脉冲结果

在资金面主导的利率显著抬升中，抛售短期债券资产+“收取短期固定利率+支付浮动利率”可以在半个月的时间窗口中获取相对稳定的资本利得。

以上结果和交易直觉相悖。这是因为，流动性冲击常常出现在跨季、跨月或者货币政策转向的时点，相比较而言，银行拥有较低的资金成本、更加准确的关于流动性的市场信息和更强的估值风险承受能力。在流动性冲击初期，银行根据资金市场优势信息判断资金情况，若存款类机构间融资成本仍然较低，通过“收取固定利率+支付浮动利率”进行事件性交易的意愿增加。

非银机构操作往往相反，在流动性冲击时，担忧在过程中逐渐升级。甚至在极端情况下，需要抛售活跃债券进行融资，陆续通过“支付固定利率+收取浮动利率”套保资金成本，但有限的敞口对市场的冲击力度有限。

2、5年基差的脉冲反应

实证结论：无风险利率水平抬升和利率期限结构的陡峭化，使得基差在一定时间内先减小后变大，如表5所示。

表5:5年基差的脉冲反应结果

在无风险利率显著抬升及未来预期抬升的行情中，抛售长久期债券资产+“收取长端固定利率+支付浮动利率”可以在半个月的时间窗口中获取相对稳定的资本利得。

利率互换经过13年发展，与债券市场交易量仍然相差悬殊，2018年利率互换市场交易量21.49万亿，而金融债市场交易量是其5倍以上。因此，在利率整体抬升的市场行情中，具有巨大存量的债券市场，无法利用较小体量的利率互换进行完全对冲，资产组合降低久期、防风险甚至止损的策略引发的恐慌和抛售，使得债券收益率的走高必然更加剧烈。

（二）方差分解分析

在VAR模型的基础上使用方差分解可以进一步分析解释量冲击的贡献度。分别对1年基差、5年基差进行方差分解，流动性冲击、无风险利率水平变化以及利率期限结构变化对基差变化的贡献度如表6、7所示。

表6:1年基差的方差分解结果

表7:5年基差的方差分解结果

从1年基差的方差分解来看，流动性冲击、无风险利率水平变化对1年基差变化的影响较大，并且对1年基差的贡献度逐渐递增，当冲击发生时，在2周以内建仓效果较好，3周之后的冲击影响逐渐消失。

从5年基差的方差分解来看，无风险利率水平对5年基差变化的影响最大，流动性冲击及利率期限结构的影响有限。当无风险利率抬升时，在2周以内建仓效果较好，3周之后冲击影响逐渐消失。

四、结论

基差的变化说明，利用利率互换对冲债券头寸存在基差风险，对冲效果存在不确定性。但是，银行作为利率互换市场风险敞口的主要贡献机构具有信息优势，决定短端基差面对流动性冲击先减小后增加；利率互换市场的交易量不及债券市场，决定在无风险利率抬升时长端基差先减小后增加。

另外，通过实证分析发现，在以上特定的基差变化中能够寻找一定交易契机：

在资金面主导的利率显著抬升中，抛售短久期国开债+“收取短期固定利率+支付浮动利率”组合策略在冲击发生后的2周内执行，获取相对稳定资本利得的可能性较高。

在无风险利率显著抬升且曲线陡峭化的行情中，抛售长久期债券资产+“收取长期固定利率+支付浮动利率”组合策略在冲击发生后的2周内执行，获取相对稳定资本利得的可能性较高。

然而，利率互换市场在近几年迎来广义基金的陆续参与，入市成员占比超过40％，未来市场主要敞口的贡献机构将发生变化。和广义基金的资产负债相匹配，利率互换的对冲价值体现将越发灵活、多元，基差变化必将更加复杂。

本文源自债券圈

更多精彩资讯，请来金融界网站(www.jrj.com.cn)

多年来通过原油对冲赚得盆满钵满的墨西哥政府，又一次行动起来。

媒体称，墨西哥政府正在进行最为隐秘、规模最大的原油对冲，针对其2023年的原油产量，方向是抵御“油价明年暴跌”，对冲成本大约为10亿美元。

据知情人士透露，墨西哥政府对冲其2023年上半年的原油产量（约为2亿—3亿桶），如果明年布油跌至每桶75美元以下，即较目前的每桶93美元下挫20%，那么此次对冲交易将助力墨西哥政府规避所有损失。

原本墨西哥政府抵御油价下跌的方式是通过从高盛、摩根大通和花旗集团购买看跌期权，但近年来，对冲交易成为更加普遍的手段，墨西哥政府在这方面也取得了巨大的成功。

面对2020年油价暴跌，墨西哥政府的对冲收益为23.8亿美元，2015年则为60亿美元。

无独有偶，不仅墨西哥政府用实际行动证明对明年油价的悲观预期，加拿大皇家银行资本市场（RBC Capital Markets）在近期报告中写道，宏观经济衰退风险增加或将促使明年油价下跌。

该机构分析师Michael Tran表示，宏观经济增速显著放缓致使布油下跌37%至60美元的概率为15%。

Tran认为，宏观经济风险因素包括，比预期更具粘性的通胀对消费者需求造成严重破坏；美联储过度行动，快速前进并打破现状。

Tran补充道：

这种宏观经济风险已经成为现实，并将导致类似衰退的局面。随着投资者避险需求增加，风险资产之间的相关性急剧上升。

但Tran也对全球油价有一定看涨预期。他认为随着俄罗斯继续减少对欧洲的原油供应，油价或将上涨25%至115-120美元。

值得注意的是，OPEC+两年来最大力度减产行动或将在原油供给方面构成支撑。由于担忧全球经济下行破坏需求，OPEC+上周已宣布每天减产200万桶，并且警告称，该组织成员国的闲置产能有限。

本文来自华尔街见闻，欢迎下载APP查看更多

中国能源化工市场价格指数供应商“隆众资讯”统计显示，进入2022年以来，航空煤油市场价格呈稳步上扬的态势，3月份，航煤市场价格一度涨至8300元/吨，较年初上涨1490元/吨，涨幅21.88%；3月下旬过后，航煤价格略有下降，由高点8300元/吨降至目前7820元/吨，跌幅5.78%。

分析指出，其中主要是由于进入三月份部分主营和地方炼厂进入检修期，供应趋紧，加之受地缘政治局势紧张影响，原油收盘持续走高，炼油成本大幅提升，导致油价上扬。

最新预测表明，新一轮采价周期内，5月航空煤油进口到岸完税价格预计为8022元/吨，而2021年及2020年5月份，航空煤油进口到岸完税价格分别为4082元/吨和1682元/吨，两年时间内航油价格翻了数番。

一名机长告诉界面新闻，飞机一般只带单程油，因此航班每次起飞前都要加注一次航油，包括航段用油、备份油和备降油，由航空公司签派员根据飞行计划计好，机长核对无误就按签派计划加油。

另一位熟悉航油加注的业内人士向界面新闻解释，“航段每小时耗油主要按飞机发动机来划分，国内占比较高的737NG系列飞机使用CFM56-7B发动机，每小时耗油在2.5-2.7吨之间”，他表示，每个机场都有中航油基地，由中航油直接向航空公司提供航油燃料。

据民航局每年发布的《民航行业发展统计公报》相关数据推算，近两年全民航每年大约消耗3000万吨航油。

航司能否有效对冲燃油成本？

疫情下降本增效是航空公司普遍诉求，作为占比最高的成本项目，降低燃油成本显得更为重要，年度财务报告中，航空公司均提到节省航空燃油的方法。

国航称，在保障航班生产运行安全正常的基础上，控制返航备降、合理控制飞机重量、动态监控飞机性能、优化航路、精细化管理计 算机计划油量、提高预配业载精确度，2021年节约航空燃油2万吨。

东航表示，推行减重节油管理和技术应用降低油耗，通过控制餐供品等举措累计动态减重2.8万吨，可用吨公里油耗连续下降，近四年累计节油约39万吨。

但是航油属于航空公司刚性成本支出，加上航空公司运输生产量与航油消耗量呈正相关关系，靠节约燃油来降低成本的空间相对有限。

目前，航空公司缓解航油成本压力主要包括两种方式——征收燃油附加费和开展航油套期保值，航油套期保值是航空公司控制航油成本、规避经营风险的工具，但使用该工具并非一本万利，国有大型航空公司也遭遇过航油套保亏损惨重的情况。

国航从2001年起进行航油套期保值业务，2005-2007年3年间，航油衍生工具的净收益为0.95亿元、1.13亿元和2.36亿元，但是2008年，由于油价大幅度下降，国航航油套期保值发生巨额亏损，占到当年亏损的81.67％，东航2008年航油套期保值损失占当年总亏损的45.96％。

疫情以来的两年多时间，2020年航油价格下行，华夏航空和吉祥航空发布公告称，董事会通过了开展原油套期保值业务的议案，但吉祥航空因无法对油价趋势准确判断，未进行实际操作。

华夏航空2020年和2021年均开展了原油套期保值业务，2020年华夏航空交割部分产生收益0.83亿元，2021年交割部分产生收益0.18亿元。

三大航中，仅东航开展了航油套期保值交易，2021年减少航油成本5.80亿元，并表示未来将积极研判油价走势，根据董事会授权，谨慎开展航油套期保值业务，国航和南航则没有进行航油套期保值业务。

东航期货投资咨询部经理岳鹏在接受《期货日报》采访时称，国内航空公司对航油套保的认识和操作经历了不断摸索发展的过程。疫情后，不是所有航空公司都参与了航油套保操作，主要是由于对套保工具认识不足，缺乏套保制度和套保团队是其中根源。

他表示，随着油价的波动率明显加大，组建专业的套保团队、制定套保制度、精确研判油价、选择合适的套保工具类型并选择精准的进入时机和退出时机，都是航空公司需要面对和改善的。

界面新闻记者注意到，2月份印发的民航局纾困政策文件中，还首次提出降低航油进口到岸完税价格的措施。

根据国家发展改革委2011年印发的《关于推进航空煤油价格市场化改革有关问题的通知》，航空煤油进口到岸完税价格由采价期新加坡市场平均离岸价格加海上运保费、关税、增值税、港口费等因素构成。

民航业纾困政策指出，要研究协调推动中航油集团与上游企业协商取消航空煤油价格中包含的海上运保费（2 美元/桶）、港口费（50 元/吨）等费用，预计2022年可为行业节省燃油成本30多亿元。

就在航空公司为航油价格攀升焦头烂额之时，由于国内疫情形势严峻，出行需求加速萎缩，大量航班收益远无法覆盖航油等运行成本，航空公司越来越多地选择将飞机停在地面。

航班管家数据显示，近一个月全民航航班取消率基本在80%以上，除了疫情影响取消航班，还有相当一部分属于航司“计划性”主动取消，国航一名航班计划员告诉界面新闻，公司计划原因取消航班其实有很多方面，比如飞机维修、航司运力不足、客流难以支撑等等。

他解释，现在航班大量取消，“要么是机场那边因为疫情原因发函要求航司取消，要么就是客流量太低，航空公司飞航班会巨亏，干脆选择不飞”，至于客流量太低取消航班是否有一个界定区间，他告诉记者，这个受市场情况影响，具体要看航线部门如何做判断。

刚刚过去的清明假期，全民航执行客运航班量同比2021年清明假期下降82.1%，宽体机日利用率为0.7小时/天，窄体机利用率为1.3小时/天，民航专家林智杰表示：“这意味着，清明假期全行业有90%的飞机都趴在机坪上晒太阳”。

上一篇：黄金现货交易入门(炒黄金现货入门)

下一篇：股票300181行情走势(股票)