银保监会近日发布《保险资金投资股权管理办法（征求意见稿）》（简称《征求意见稿》）。中国证券报记者了解到，保险资金“松绑”或将在一定程度上改变VC/PE机构的募资格局。不过，由于保险资金投资股权存在一定门槛，部分成立较晚的投资机构可能会被“拒之门外”。

业内人士表示，在满足相关条件的情况下，未来保险公司和基金管理人作为双GP（普通合伙人）合作设立直投基金或将成为主流模式之一。此外，《征求意见稿》要求母基金的交易结构简单明晰，不得包括其他母基金，因此保险资金投资母基金的模式尚待进一步观察。

机构反应不一

《征求意见稿》出台一周，多位受访人士表示，考虑在适当的时机对募资策略进行一定程度的调整，增配险资LP的比例。“我们已经组建了相应的产业团队。”上海某PE机构人士告诉记者，管理保险资金需要一定的门槛，《征求意见稿》出台后，其所在的机构已经开始为此做准备。上海一家市场化母基金人士表示“和保险公司一直都有合作”。当记者问及《征求意见稿》出台后，募资策略是否会做一些相应的调整时，该人士则表示，每家保险公司的需求不一样，需要依据具体情况而定。

不过，也有投资机构表示短期内不会在募资策略上做太大改变。“险资门槛高，对早期VC投资而言，配比本身就非常少，目前还不是我们的主攻方向。”北京一家知名VC机构人士表示。投中研究院发布的《2017年中国GP调研报告》显示，2017年新募基金倾向LP类型排名中，上市公司以17.6％的占比排名第一，其次是政府引导基金、母基金等，保险公司以9.67％排名第六。

业内人士认为，相比其他LP，保险公司存在一定门槛，保险资金占比较低并不难理解。《征求意见稿》显示，保险公司投资股权投资基金，该股权投资基金的投资机构，应当完成私募股权基金管理人登记并符合下列条件：一是注册资本或者认缴资本不低于1亿元，并已建立风险准备金制度；二是具有稳定的管理团队，拥有不少于10名具有股权投资和相关经验的专业人员，作为主导人员合计退出的项目不少于3个等；三是具有丰富的股权投资经验，管理资产余额不低于30亿元（中国境内以人民币计价的实际到账资金和形成的资产），且历史业绩优秀，商业信誉良好。

对于30亿元的管理资产余额，金融监管研究院认为，明确30亿元的管理资产余额是指实际到账资金和形成的资产，而非之前所称“实际到账资产和资金的余额”，表述更为准确。此外，明确30亿元管理资产余额指境内，限制境外管理人。新变化是进一步明确对基金管理人的要求，而非“发起设立并管理”的机构，明确基金管理人应当完成私募股权基金管理人登记。

双GP模式猜想

中国母基金研究中心秘书长唐劲草认为，未来险资和私募股权机构的合作模式，最大的可能是保险公司和基金管理人作为双GP共同发起设立直投基金。此外，以往险资投资的项目大多集中在中后期，《征求意见稿》出台后，投资项目的阶段可能前移。

唐劲草认为，由于资管新规的规定，特别是由于多层嵌套引起的资产负债无法核算，保险资管投资母基金的模式仍待进一步观察。根据《征求意见稿》，保险资金投资的股权投资基金包括创业投资基金、股权投资基金和以上述基金为投资标的的母基金。其中，股权投资基金为并购基金的，可以包括公开上市交易的股票，但仅限于采取战略投资、定向增发、大宗交易等非交易过户方式，且投资规模不高于该基金资产余额的20％。母基金的交易结构应当简单明晰，不得包括其他母基金。保险资金投资创业投资基金的规定，由银保监会另行制定。

紫荆资本法务总监汪澍日前发文表示，对母基金投资标的的限制，抛弃了“成长基金、并购基金、新兴战略产业基金”的分类方式，采用最新的“创业投资基金、股权投资基金”。母基金的交易结构应当简单明晰，不得包括其他母基金。实践中需要排除掉利用SPV等投资载体进行项目投资被认定为母基金的情形。

“正面引导+负面清单”机制

金杜研究院认为，《征求意见稿》将保险资金股权投资行业范围从“白名单”制度转换为“正面引导+负面清单”机制。一方面，不再限制保险资金重大股权投资的行业范围；另一方面，保险资金仍以“审慎、稳健、安全”为投资大原则。这一改动，对正处于募资寒冬的中小企业来说无疑是利好消息。

诺承投资董事总经理曹龙认为，对于所有保险公司来说，《征求意见稿》出台最大的利好是放开了保险资金直接投资的行业限制，只是在原则上提倡稳健选择行业范围和企业类型，同时做了一些原则性禁止规定。此外，对有能力开展股权投资的保险公司而言，新办法降低了保险公司开展股权投资业务的门槛，偿付能力红线由原来的150％下降为120％，净资产由10亿元下降为1亿元。但同时又提出了一些新要求，如保险的投资团队应有3个以上退出项目记录，倡议保险公司在内部设立股权投资专业团队。

业内人士认为，《征求意见稿》放宽保险资金投资股权的限制，但不意味着放宽监管要求。根据《征求意见稿》，保险资金投资企业股权，应当建立重大突发事件应急处理机制。应急处理机制包括但不限于风险情形、应急预案、工作目标、报告路径、操作流程、处理措施等，必要时应当及时启动应急处理机制，尽可能控制并减少损失。

本文源自中国证券报

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基金按是否面向一般大众募集资金分为公募与私募：

公募基金

是受政府主管部门监管的，向不特定投资者公开发行受益凭证的证券投资基金，这些基金在法律的严格监管下，有着信息披露，利润分配，运行限制等行业规范。

例如大成、华夏、嘉实、交银施罗德等，这些公募基金受证监会严格监管，投资方向与投资比例有严格限制，它们大多管理数百亿以上资金。

私募是相对于公募而言，是就证券发行方法之差异，以是否向社会不特定公众发行或公开发行证券的区别，界定为公募和私募，或公募证券和私募证券。

目前中国的私募按投资标的分主要有：私募证券投资基金，经阳光化后又叫做阳光私募（投资于股票，如赤子之心、武当资产、中鑫私募联盟、星石等资产管理公司），私募房地产投资基金（目前较少，如星浩投资），私募股权投资基金（即PE，投资于非上市公司股权，以IPO为目的，如鼎辉，弘毅、KKR、高盛、凯雷、汉红）、私募风险投资基金（即VC，风险大，如联想投资、软银、IDG）

公、私募基金的区别

投资门槛

公募基金的投资门槛为1000元，面向社会大众募集

而私募基金的投资门槛为100万元，面向高净值客户。

产品规模

公募基金单只基金的资产规模通常为几亿至几百亿元，股票池通常有几十至几百只股票。而私募基金单只基金的资产规模仅有几千万至几亿元。

投资限制

公募基金在股票投资上受限较多，如持股最低仓位为6成，不能参与股指期货对冲等。

而私募基金的仓位非常灵活，既可空仓也可满仓，且可参与股票、股指期货、商品期货等多种金融品种的投资。

费用

公募基金的收入主要来源于固定管理费，由于公募基金规模庞大，每年的固定管理费便足以维持公募基金公司的正常运作。

而私募基金的收入来源主要为浮动管理费，该费用的收取规则是私募公司在基金净值每创新高的利润中提取20%作为提成，这就意味着私募公司必须在给投资人持续赚钱的前提下才能盈利。

流动性

公募基金的流动性非常好，而私募基金的流动性则相对较差，且有部分私募基金在购买后有6个月至1年不得赎回的限制。

信息披露

证监会对于公募基金的信息披露要求非常严格，公募基金每个季度都要详细地披露其投资组合，持仓比例等信息。而私募基金的信息披露要求较低，在投资过程中有着较强的保密性。

收益风险特征

虽然公募行业与私募行业的基金都有着不同程度的业绩分化，但从统计到的行业平均业绩来看，公募基金只有在大牛市中会跑赢私募基金，而私募基金在震荡市与熊市中表现更加突出。

公募基金如大成、嘉实、华夏等基金公司是证券投资基金，只能投资股票或债券，不能投资非上市公司股权，不能投资房地产，不能投资有风险企业，而私募基金可以。

私募基金的组织形式

信托制

信托即受人之托，代人管理财物。是指委托人对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按照委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或其它特定目的进行管理或处分的行为。

信托行业中的一法三规指《中华人民共和国信托法》，《信托公司管理办法》，《信托公司净资本管理办法》及《信托公司集合资金信托计划管理办法》。

全国仅68家信托公司，一大半是国企，受银监会监管，银监会不会再新发牌照。

银行、信托、券商、保险四大金融支柱产业中，信托列第二。

信托期限一般1到3年，年化收益率在8%-11%

信托财产完全隔离，不受任何偿债清算，例如欠债可以不还、离婚可以不分、诉讼可以不给、遗产税可以不交。

有限合伙制

2007年6月1日，我国《合伙企业法》正式施行。

有限合伙企业由GP（普通合伙人）和LP（有限合伙人）共同组成。总人数不得超过50人。

GP对合伙企业的债务承担无限连带责任，并负责执行合伙企业事务，可以以劳务出资。LP对有限合伙的债务承担有限责任，不执行合伙企业事务，不得以劳务出资。

国有独资公司、国有企业、上市公司及公益性的事业单位 社会团体不得担任GP。

有限合伙主体企业不具备法人主体不需要缴纳企业税，避免双重征税。

契约式

是指把投资者、管理人、托管人三者作为当事人，通过签订基金契约的形式发行受益凭证而设立的一种基金。

契约型基金本身并不具备公司企业或法人的身份，可避免双重征税，在组织结构上，基金的持有人不具备股东的地位，但可以通过持有人大会来行使相应的权利。

发起步骤：私募管理人登记、基金发起、基金递交材料 基金业协会备案、备案完成 、划款至项目方。

公司式

公司式私募基金有完整的公司架构，运作比较正式和规范。目前公司式私募基金（如"某某投资公司"）在中国能够比较方便地成立。

公司式私募基金有一个缺点，即存在双重征税。

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每经记者：任飞 每经编辑：肖芮冬

今日，中国证券监督管理委员会广东监管局（以下简称广东证监局）对广东恒信基金管理有限公司（以下简称恒信基金）及法定代表人钟优西作出行政处罚，认定恒信基金存在5项违规，对恒信基金和钟优西分别处以三万元和两万元的处罚予以警告。

其中，涉及向投资者承诺收益的违规再次被曝出，涉及旗下基金同地产商合作项目，基金公司对此不予置评。广东证监局表示，将继续强化监管执法，提高辖区中小投资者合法权益保护水平和投资者服务质量。

包括承诺最低收益等5项违规

此次广东证监局作出行政处罚决定的当事人是恒信基金和时任该基金法定代表人、董事长钟优西。根据处罚决定，对二者分别处以三万元和两万元罚款。

《每日经济新闻》记者从广东证监局出具的调查结果中发现，共有5项违规事宜，其中包括因恒信基金未按照规定办理广东恒佳股权投资合伙企业（有限合伙）基金（以下简称恒佳股权）备案手续。据查实，恒佳股权在此前一项合作协议中曾对投资者承诺最低收益。

该项目是恒佳股权与深圳碧桂园签署的合作项目，其中约定了“本合伙企业应每年以优先级有限合伙人实缴出资额为基数，按照五年期贷款基准利率（上浮不低于10%）向优先级有限合伙人计付预期收益”，“本合伙企业应每年按普通合伙人恒信基金实缴出资额为基数，按照6.2%固定利率向普通合伙人恒信基金计付预期收益”。广东证监局认定，上述约定内容实质上是向投资者承诺最低收益。

值得关注的是，该基金法人虽然为恒信基金，但据天眼查记载，股东明细中，佛山市顺德区荣跃企业管理有限公司为其大股东，持股44.30%；碧桂园地产集团有限公司为第二股东，持股33.22%；此外，招商证券资产管理有限公司持股22.15%，恒信基金仅持有0.33%股权。

可见，恒佳股权与碧桂园地产集团关系密切，且恒信基金仅为基金管理人。不过据广东证监局调查，恒佳股权在进行深圳碧桂园项目募集时，没有采用问卷调查等方式对投资者的风险识别能力和风险承担能力评估，没有让投资者书面承诺符合合格投资者条件，也没有制作风险揭示书，由投资者签字确认。因此，认定为未落实投资者风险评估要求。每经记者就此向恒信基金方面询问涉及此项合作的具体时间及风控合规预案，不过对方表示“不方便接受采访”。

事实上，恒佳股权早在2014年就已注册登记在深圳市市场监督管理局，在中国证券投资基金业协会备案的时间为2017年8月22日。有法律界人士表示，契约型基金做投资之前需要备案在先，不过合伙制基金对此没有硬性要求。该人士坦言，处罚对恒佳股权未按规定办理基金备案的说法，或与该基金股东及其他相关工商信息变更没有及时上报有关。

进入8月份，广东证监局已多次对机构违规作出处罚或出具警示函，且多次就基金向投资者承诺最低收益、未落实投资者风险评估要求等公布调查结果。广东一宣传部门相关人士对记者表示，虽然近期处罚决定较多，但我们一直在贯彻强化监管执法的精神，督促各类中介机构归位尽责，不断提高辖区中小投资者合法权益保护水平和投资者服务质量。

恒信基金对外投资十余起

天眼查信息显示，截至8月13日，除恒佳股权外，恒信基金对外投资的基金（公司）共有11只（家），有8家控股权在50%以上。其中，绝大多数被投基金再次向其他基金进行投资，少有确切项目投资记录。

从其投资的领域来看，再生能源、旅游文化和基础设施建设等均为恒信基金投资的重点。其中，广东恒润基础设施基金管理有限公司成立于2015年，恒信基金100%持股，至今暂未对外投资；广东恒万股权投资基金管理有限公司是恒信基金2014年投资的，持股近90%，另一股东为广东新供销天保再生资源集团有限公司，虽然该基金公司对外投资两只股权投资基金且均涉及再生能源、环保领域，但目前也尚未有对外投资案例记载。

《每日经济新闻》记者注意到，广东中旅恒富（富川）文化旅游产业开发有限公司是恒信基金鲜见的投资案例之一，曾以广东恒怡旅游文化产业基金有限公司为平台对前者持股近20%。前者是一家集旅游产业开发、景区投资和专业咨询服务为一体的国有控股资源平台企业，隶属于广东省中国旅行社股份有限公司，该公司亦持有广东恒怡旅游文化产业基金有限公司40%股份，与恒信基金持股比例四六开。

在恒信基金的12项对外投资中，钟优西多次为被投机构法定代表人，其中多数机构的持股占比中，恒信基金占股超过90%以上。不过每经记者也发现，恒信基金对广东广恒顺投资有限公司、广东恒和基金管理有限公司的出资比例分别为100%和99.2%，按股权归属划分，原则上这两家公司的法定代表人也应该同为钟优西，不过目前两者法定代表人分别为周旋和武玉琴。

公开资料显示，钟优西是恒信基金法定代表人、董事长，也在此次处罚决定中被处以2万元罚款予以警告。广东证监局调查发现，2017年4月28日至立案调查日，恒信基金先后发生副总经理、总经理、董事长等高管人员信息变动，但恒信基金未按规定向中基协报告并在私募基金登记备案系统填报和更新。

恒信基金的大股东系广东恒健投资控股有限公司，后者由广东省人民政府国有资产监督管理委员会100%控股。后者曾代表省政府持有中广核集团、南方电网、中航通用飞机等央企股权，同时投资支持多家广东省内企业对区域外资源的并购业务，如出资入股广东省水电集团对云南马堵山水电站投资。作为广东省国有资本运营公司，公开信息显示，广东恒健集团近年来已布局了近千亿级基金群，拟打造境内外投融资平台，发挥国有资本运营带动效应。

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每日经济新闻

3月29日，深圳市地方金融监管局披露，经国家发改委同意，深圳市即将成为全国首个组织开展契约型基金“实名”投资企业商事登记试点的城市。目前，深圳市地方金融监管局、深圳市市场监管局、深圳证监局等部门正在加快制定相关落地细则，并依托福田、南山、前海等风投创投集聚区，积极谋划、扩大宣传、强化引导，目前储备了首批参与“实名登记”的契约型私募股权基金，试点“开闸”在即。

各地接受采访的创投机构人士表示，对该消息十分关注，期待细则尽快落地，如果配套的监管政策、税务调整明确，会主动注册。而有参与“实名登记”的储备机构透露，也在积极做准备，但能否成为第一批注册的基金，要等正式启动后。

契约型私募基金“实名”登记 深圳先试先行

2021年12月，国家发改委在相关文件中正式同意深圳市率先组织开展契约型基金商事登记试点，这是继升级“双Q”政策、建设“好人举手平台”后，深圳深入落实私募基金行业综合改革试点的又一关键举措，标志着首批清单“优化私募基金市场准入环境”改革事项的持续落地见效。

为抢抓综合改革试点重大机遇，打造契约型基金及管理人集聚和创新发展高地，助力深圳国际风投创投中心建设，在国家相关部委的指导支持下，深圳市地方金融监管局一年来会同各相关部门反复深入研究论证，积极沟通汇报争取，紧锣密鼓筹划试点，努力为我国私募基金高质量发展探索道路。

据悉，契约型基金区别于合伙制、公司制基金，具有募集范围广、运营方式灵活、运作成本较低、退出机制灵活、资金安全性高、税收更加优惠等特点，是私募市场重要组成部分。据不完全统计，全国存续私募基金产品中，约65%为契约型基金，其中大多数为私募证券投资基金。

截至2021年末，深圳市4308家私募基金管理人发行并管理的私募基金产品共计19354只，总规模2.27万亿元，其中契约型基金13130只，占比67.84%。在契约型基金中，股权投资、创业投资类基金产品共计849只，仅占所有契约型基金数量的6.47%，股权投资、创业投资类基金产品总规模1445.62亿元，仅占18.16%。

LP智库创始人国立波对证券时报记者表示，深圳的试点对于整个行业来说是一个有益的探索，但是目前整个配套政策还不健全，目前还面临不少挑战，有很多政策需要中央层面进行系统化的调整，包括所用契约型私募基金试点形式，在未来的投资、管理、包括退出方面都应有清晰的路径。

三类股东问题或迎刃而解 市场期待细则落地

契约型私募基金家数多、资金量大，但因没有独立的法律主体地位，此前无法作为未上市/未挂牌公司股东以及合伙企业合伙人进行工商登记，参与一级市场股权投资较少。

深圳市地方金融监督管理局相关负责人补充，深圳此次率先开展契约型私募基金试点，对私募基金管理人运用“非法人产品”的契约型私募基金投资有限责任公司或合伙企业的，允许以“担任私募基金管理人的公司或合伙企业名称（备注：代表‘契约型私募基金产品名称’）”的形式登记为被投资公司股东或合伙企业合伙人。

深圳多家创投机构人士表示，契约型私募基金开放注册，或能有效解决第三类股东问题，有了工商法律主体，契约型基金投资的公司上市IPO的时候就不受影响。

“以前契约型私募基金不是商事主体，所以很多时候进不了股东名册，此外很多企业在IPO时面临清除三类股东的问题，这三类股东就包括了契约型基金、以及信托和资管计划，所以不受待见。”深圳某CVC机构负责人表示，“但是要改的话，需要一整套配套措施，比如监管政策的调整、以及税务的配套调整才行，因为以前契约型基金税就三个点，现在如果确认其商事主体地位之后，调整的税率值得关注。”

“我们是股权类投资机构，一般使用合伙型基金。开放注册后契约型基金有了法律主体地位，就要看与合伙型基金运作便利性比较，以及后期监管层的态度。综合考虑税收和便利性，如果都比合伙型好，应该会去注册。”深圳某头部创投机构中后台负责人告诉记者。

不过也有业内人士担心，按照目前的要求，中基协对契约型股权基金要求资金一次性到账，而实际操作中募资也是个问题，合伙制基金LP出资分批到账也是经常发生的，符合条件的管理人能否做第一批吃螃蟹的机构，尚有不确定性。

此外，本次试点有利于增加资本市场长线资金供给科技创新战略，有效优化被投企业IPO或参与上市公司非公开发行及并购重组的法律机制等。而契约型私募基金商事登记试点落地，对于深圳市乃至全国风投创投行业发展具有里程碑的意义。

编辑：岳亚楠

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